广宇发展研究报告:资产置换重新起航新能源业务助推高质量发展

公司历经数次重组,2021 年公告将转型新能源业务。公司前身为天津立达国际商场股份有限公司,成立于 1986 年,1993 年于深交所上市。1999 年,南开戈德借壳津国商上市,由于经营不善,2004 年遭特别处理,年,鲁能集团旗下南开生化经司法拍卖获得公司 25.29%股权,成为公司第一大股东。鲁能入主后向上市公司房地产资产重庆鲁能,于 2004 年实现盈利,2005 年摘帽并更名为广宇发展。2008 年,鲁能集团完成股权,山东省电力集团占股 100%,国家电网为实际控制人。

2017,公司实施重大资产重组,通过发行股份向鲁 能集团购买 6 家股权,重组完成后鲁能集团持有公司 76.13%股权。2020,国家电网将其持有的鲁能集团 100%股权划转至中国绿发,公司成为中国绿发旗下上市平台。2021 年 9 月,公司公告将与鲁能集团、都城伟业 进行资产置换,置换完成后将剥离全部的房地产业务,转型至新能源领域。

公司当前主营业务为房地产开发,但增长乏力。自 2004 年鲁能入主后,公司进入房地产开发领域,主要集 中于住宅地产开发板块,同时涵盖部分配套商业、酒店等业务。截至 2021 年 6 月 30,公司地产项目分布于 全国 18 个城市,形成覆盖京津冀、长三角、济南青岛、粤港澳大湾区、成渝双城经济圈的业务布局。

地产业务 曾将公司从退市风险中救回,但并未在地产行业的黄金年代取得快速发展。2017 年通过鲁能集团的资产注入, 公司销售金额录得同比 298%的大幅增长,达 271 亿元,在百强房企中可名列第 67 位,但 2018 年起销售金额连 年下滑,2019 年仅实现 104 亿元,全国排名大概在 155 位,增长乏力。2021上半年,实现销售金额 130 亿元, 同比增长 174%,取得 2017 年之后的销售最大增幅。

财务承压,面临债务压力。在公司销售规模收缩的同时,公司有息负债反而逆势上涨,截至 2021 年 6 月 30,公司有息负债 375 亿元,是 2016 年年末的 4.1 倍。三道红线 年至今,公司扣除预收的资产负债率始终保持在 130%以上,并未得到改善,2021 年 6 月 30 日为 132%,与去年年末持平。

净负债 率方面,2016 年达 249%,2017资产重组后由于净资产增加而下降至 142%,但是至 2020再次大幅增加 达到 181%,2021 年 6 月 30 日为 193%。现金短债比方面,2016 至 2019 年始终不足 1 倍,2020 年达 2.05 倍, 2021 年上半年达 3.79 倍,主要来自于负债结构的改善,2019 年短债占比 49%,但是 2020 年降至 8%,2021 年 上半年再次下降至 4%。尽管负债结构有所改善,但公司整体债务呈上升趋势,面临着较大压力。

公司拟通过资产置换,转型为新能源发电企业,置换完成后,上市公司有望改善。2021 年 9 月,公司 公告拟与鲁能集团、都城伟业进行资产置换,转型为新能源企业,主营业务变更为风能和太阳能的投资、开发 和运营。12 月 8 日,公司公布资产置换方案草案,拟将所持 23 家子公司股权置出,置入鲁能新能源有限公司 100%股权,估值差额部分以现金方式补足。具体方案为,上市公司 13 家子公司股权与鲁能新能源 100%股权置 换,其余 10 家子公司股权现金出售给鲁能集团,交易对价 131.9 亿元。同时,公司与鲁能集团、都城伟业签 订了《盈利预测补偿协议》,提前锁定未来三年的净利润。

鲁能集团、都城伟业对鲁能新能源旗下 27 家下属公 司的业绩和利润做出承诺,2022 年度、2023 年度和 2024 年度扣非归母净利润之和分别不低于 7.68 亿元、 8.08 亿元和 8.67 亿元。如果业绩承诺未达成,都城伟业和鲁能集团将按其所持鲁能新能源的股权比例,以现 金方式补偿上市公司。本次交易完成后,公司将全面退出房地产业务,并持有鲁能新能源 100%股权,向新能源 发电业务转型,公司盈利情况有望改善。

随着“双碳”目标的提出,我国针对非化石能源消费比重订立了明确的发展目标,同时针对新能源发电密 集出台了一系列支持措施,重点推进风电、光伏发电。2016 年,国家能源局便订立目标,要求全国 2020 年非 化石能源占一次能源消费总量比重达到 15%的要求,且除专门的非化石能源生产企业外,各发电企业非水电可 再生能源发电量应达到全部发电量的 9%以上。

在“922”讲话后,国家相关部门加快推进针对新能源发电的政 策出台,并订立新的能源发展目标。国务院订立的《2030 年前碳达峰行动方案》中明确提出,到 2025 年我国 的非化石能源消费比重达到 20%左右,2030 年这一比重进一步上升至 25%左右。风电、光伏发电处于“双碳” 目标实现历程中的发展风口,政策支持力度大、市场广阔。

中国的可再生能源消费占比较低,未来有较大提升空间。2020 年,中国对可再 生能源的消费量占比提升至 5.4%,仍然落后于其他的发达国家,占比最高的两个国家德国和英国,2020 年的该 项占比分别达到 18.2%和 17.4%;

且从占比的变动上来看,德国在 2019-2020 年提升了 2.1 个百分点,英国则提 升了 3.3 个百分点,相比之下,中国和印度只分别提升了 0.6 个百分点。中国对可再生能源、核能、水电的消费 量占比,在 2020 年达到 15.7%,距离“十四五”规划中规划的 2025 年达到 20%左右的水平,仍有较大差距。 在“双碳”目标的指引下,中国的新能源市场在未来较长的一段时间内具有广阔的发展空间,而占据非水电新 能源发电主力的风电和光伏,也将极大受益于这一增长进程。(报告来源:未来智库)

未来十年中国风光发电市场增量空间巨大。在中央对新能源市场发展的统一决策部署下,各主要省份也在 各自的“十四五”发展规划中明确了未来 5 年的新能源发展目标,其中风电和光伏也成为了各省目标中的主要 构成部分。中国并网的风电装机总容量从 2015 年的 129GW 增长至 2020 年的 281GW,5 年间 CAGR 达 16.8%, 2020 年同比增速达 33.8%。

公司实控人中国绿发,致力于建设世界一流绿色产业集团。中国绿发成立于 1988 年,前身为中国智能物流 包装有限公司,2020 年 7 月成为中国诚通全资子公司,并更名为中国绿发,8 月,国家电网与国新控股入股, 中国诚通、国家电网、国新控股分别持股 40%、30%、30%,实控人为国务院国资委,同月,在“主辅分离”政 策指导下,国家电网将其持有的鲁能集团和都城伟业 100%股权无偿划转至中国绿发。

目前中国绿发以绿色发展 为主线,以绿色能源、现代服务业、低碳城市及国家鼓励的战略性新兴产业投资为发展方向,致力于创建聚焦 绿色产业的一流企业。公司董事长由鲁能集团董事长、党委书记刘宇兼任。刘宇先生从 2003 年起就在鲁能集团 任职,拥有丰富的行业经验和资源积累。 中国绿发目标在“十四五”期间新增 3000 万千瓦装机容量。

鲁能新能源管理层行业经验与管理经验丰富,同时本次置换不涉及员工安置问题,架构稳定。现任公司董 事长粘建军及总经理范杰、总工程师杨晓强等管理人员均曾在鲁能集团及其下属新能源公司任职,拥有丰富的 新能源行业实践经验与资源积累,有助于公司业务的稳步扎实推进。此外,资产置换不涉及员工安置,公司原 下属企业的员工,仍由该等下属企业履行与其员工的劳动合同。

公司当前自主运营装机总计 344.15 万千瓦,发电量随装机规模的提升快速增长。公司主营业务为风能和光 伏发电,截至 2021 年 8 月,公司共有 9 家区域公司,布局于西北、华北、东北、华东,自主运营项目 43 个, 自主运营装机规模 344.15 万千瓦,其中海上风电 40 万千瓦,陆上风电 230.2 万千瓦,光伏发电 68.95 万千瓦, 储能 5 万千瓦。另外公司参股 7 家企业,权益装机规模 78.74 万千瓦。2021 年 1~8 月,公司发电量 53.25 亿千 万时,已经超过 2020 年全年水平,随着装机规模的扩大,公司发电量快速增长。

平均利用小时数提升,运营效率高于全国平均水平。2020 年以前,公司风电设备平均利用小时数显著低于 全国平均水平,与全国平均相比,2018 年低 161 个小时,2019 年低 70 个小时,2020 年,受益于区域内来风情 况较好,风电设备平均利用小时数为 2169 个小时,已经高于全国平均水平 72 个小时,运营效率得到极大改善。 光伏设备方面,2018、2019 年分别较全国平均水平高 15、2 个小时,2020 年平均利用小时数 1401 个小时,高 于全国平均水平 120 个小时,运营效率优势显著。

政策支持及输送条件改善双重利好下,限电问题得到优化。2020 年公司限电电量 4.86 亿千瓦时,同比下降 26.8%,主要由政策对改善限电问题的支持,宁夏盐池项目解决输送问题后实现全容量项目,以及新疆地区外送 通道条件改善三重因素所致。2021 年一季度公司限电比较往期略微提升至 12.0%,主要由于全国一季度并网风 电装机量大增,且来风情况良好,但是部分场站外送能力有限导致。

上网电价呈上升趋势,单位发电成本保持稳定。2021 年一季度公司平均上网电价为 445.1 元/千千瓦时,与 2020 年末基本保持在同一水平,但是相比 2019 年上升 26.8 元,相比 2018 年上升 40.4 元,主要是因为国家对 增值税下调,风电在设备购置环节和发电售电环节增值是减少,使其税后平均售电价格提高。此外,江苏如东 海上风电项目于 2020 年下半年开始陆续并网,海上风电价格相对较高,对于公司整体售价有一定拉动作用。从 成本来看,2020 年公司风电单位发电成本 244.5 元/千千瓦时,2018 年以来基本保持平稳,有助于公司盈利能 力的提升。

公司营业收入大幅增长,毛利率持续提升。2021 年上半年,公司实现营业收入 17.6 亿元,同比增长 50.8%, 已接近 2020 年全年水平,装机容量的增长、上网电价的提升以及设备利用小时数和限电情况的改善,共同推动 了公司营业收入的大幅提高。毛利率方面,2021 年上半年实现毛利率 58.3%,同比增长 4.8 个百分点,达到了 达到了 2017 年以来的最高水平,毛利率持续提升,盈利能力得到大幅改善。

多重竞争优势为公司长期发展保驾护航。综合来看,公司具有三重竞争优势:1)具有多能互补集成优化的 能力。多能互补集成优化可有效管理新能源发电的持续稳定性,是新能源未来发展的重要方向之一。2016 年, 国家发展改革委、国家能源局发布《关于推进多能互补集成优化示范工程建设的实施意见》,鲁能新能源是唯一 一家成功将项目落地的公司,实现了光、风、热、清洁供暖和储能等多种能源集成优化。

2)具有高性价比的深 远海风电开发能力。在当前近海风资源已开发较为充分的背景下,远海风资源是未来风电开发的重点方向,但 是由于深远海距离陆地一般都在 100 公里左右,远距离输送电成为其关键点,占总投资比例可达 50%左右。通 常深远海风电输送主要采取建造成本较高的柔性直流的二次升压方式来实现,公司成功研发出新型的深远海输 送电的应用技术,其成本较传统技术节省 20%,具有明显的成本优势,预计将在汕头海上风电项目上应用。

3) 拥有先进储能技术的应用基础。公司一直以来注重储能的研究和落实,以突破实现新能源大规模发展的瓶颈, 目前已在青海项目上实现了储能技术的应用。此外,公司目前已与中国科学院研究所合作,在发展已经比较成熟的压缩空气储能技术商业化应用上签订了排他性合作协议,使得公司不仅在获取新能源资源上占据优势,而 且在收益上实现高回报率。

多能互补项目落地,打造全球第一。青海格尔木多能互补项目为世界首个集“ 风、光、热、储、调、荷” 于一体的多能互补科技创新项目,可实现 24 小时连续稳定发电,支撑电网调峰调频,有效解决“弃风弃光”难 题。项目总装机容量 70 万千瓦,包括 20 万千瓦光伏项目、40 万千瓦风电项目、5 万千瓦光热项目及 5 万千瓦 储能项目,工程年发电量约 12.625 亿千瓦时,每年可节约标准煤约 40.15 万吨。(报告来源:未来智库)

1)20 万千瓦光伏发电项目,采用 290 瓦及以上高效单晶硅光伏组件、先进的组串式和集散式逆变器、平 单轴跟踪、可调式和固定式支架混合搭配,大幅提升了发电量和系统效率,通过收集组件、逆变器和支架多种 搭配方案的实际运行参数,也为平价光伏项目的开发奠定了基础。

2)40 万千瓦风电项目,共有风力发电机组 200 台,是当时全国单体投产容量最大的陆上风电项目。工程 采用行业内先进成熟的技术方案和设备,风机采用 2.0 兆瓦、高海拔、高轮毂、大叶片的直驱永磁机型,轮毂 高度 90 米。通过虚拟同步技术和光热储能的调峰作用,工程发电小时数超出设计值,弃风率低,运行良好。

3)5 万千瓦光热项目采用塔式熔盐太阳能热发电技术,建设 1 套聚光集热系统,由 1 座 188 米高吸热塔和 4400 块 138 ㎡的定日镜组成,另外有 1 套储热和蒸汽发生系统、1 套高温高压再热纯凝汽轮发电机系统以及其 他辅助设施。光热项目是多能互补工程的重要组成部分,肩负着为风电、光伏等间歇性电源调峰的重任。根据 不同系统运行工况,可选择降出力调峰、启停调峰、平移调峰三种调峰方式,提高多能互补系统的调度灵活性, 提升电力品质,稳定功率输出。

4)5 万千瓦储能电站采用磷酸铁锂电池储能系统,储能时长 2 小时。全站由 50 个储能集装箱和 25 个 35 千伏箱变组成。于 2019 年 4 月份参与共享储能市场化运行试验,取得了良好效果,也是全国首个参与共享储能 市场化交易的储能电站。

储备项目丰富,目前已核准在建拟建项目装机容量共 155 万千瓦。截至 2021 年 8 月,公司共有 6 个在建及 拟建的项目(已核准),装机容量合计 155 万千瓦。其中潮电七期-汕头中澎二海上风电场项目总投资近 200 亿, 规划装机容量 100 万千万,已获得政府核准,但由于国家统一规划问题,目前暂不具备开工条件。其余 5 个项 目目前皆在建设当中。

我们预计,公司 2022~2023 年 EPS 为 0.72、1.21 元。本模型预测基于公司资产置换完成假设,对鲁能新能源的盈利预测我们 做了如下假设:

1) 公司控股装机容量稳步提升,2021~2023 年分别可达到 393、538、738 万千瓦;

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

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